GİRİŞ
Anonim ortaklık yapısında payların serbestçe devredilebilmesi temel ilke olmakla birlikte, mutlak bir devir serbestliğinin benimsenmesi, ortaklığa arzu edilmeyen üçüncü kişilerin dahil olması veya pay sahiplerinin üstlenmesi beklenen yükümlülükleri yerine getirmeyecek kişilerin pay sahibi sıfatı kazanması gibi sakıncaları da beraberinde getirebilir. Bununla birlikte pay devri, yalnızca ortaklık yapısına yeni kişilerin girişini belirleyen bir işlem olmayıp, pay sahipleri bakımından yatırımın likiditeye dönüştürülmesi ve ortaklık ilişkisinden ayrılma iradesinin hayata geçirilmesi bakımından da işlevsel bir araçtır.
Özellikle yatırım ilişkilerinde pay devri, yatırımcıların belirli bir süre sonunda yatırımlarını realize etmeleri veya ortaklık yapısının yeniden düzenlenmesi bakımından başlıca araçlardan biridir. Bu nedenle pay devrinin usul ve şartlarının önceden öngörülebilir kılınması, hem ortaklık yapısının korunması hem de pay sahiplerinin çıkış stratejilerinin yönetilmesi bakımından önem taşımaktadır.
6102 sayılı Türk Ticaret Kanunu (“TTK”), nama yazılı payların devrinin esas sözleşme hükümleriyle belirli koşullar altında sınırlandırılabilmesine imkan tanımakla birlikte, uygulamada bu kanuni araçların her somut ortaklık ilişkisi bakımından yeterli olmadığı görülmektedir. Özellikle yatırımcıların bulunduğu şirketlerde, pay sahipleri arasındaki güç dengesi, çıkış planları ve kontrol değişikliği senaryoları daha ayrıntılı düzenlemeler gerektirmektedir.
Bu nedenle pay sahipleri sözleşmeleri, pay sahipleri arasındaki menfaat dengesini korumak, ortaklık yapısının öngörülebilirliğini artırmak ve belirli durumlarda hem pay devrinin hem de çıkışın usul ve şartlarını önceden belirlemek üzere taraflara çeşitli sözleşmesel hak ve yetkiler tanıyan tamamlayıcı bir düzenleme alanı oluşturur. İşbu çalışma, anonim şirketlere ilişkin pay sahipleri sözleşmelerinde sıklıkla yer verilen önalım hakları, alım ve satım opsiyonları ile birlikte satış hükümlerini pay devri ve çıkış bağlamında başlıca sözleşmesel mekanizmalar olarak ele almaktadır.
PAY DEVRİ VE ÇIKIŞA İLİŞKİN BAŞLICA SÖZLEŞMESEL MEKANİZMALAR
A. Önalım Hakkı
Önalım hakkı, pay sahipleri sözleşmelerinde ortaklık yapısının korunması ve pay sahipleri arasındaki dengenin sürdürülmesi amacıyla düzenlenen en yaygın mekanizmalardan biridir. Bu hak, pay sahibinin payını üçüncü bir kişiye satmak üzere anlaşması halinde, sözleşmede belirlenen diğer pay sahiplerine bu payı öncelikli olarak satın alma imkanı tanır.
Anonim şirketlerde pay devrinin kural olarak serbest olması nedeniyle, pay sahipleri sözleşmesiyle kurulan önalım hakkı kural olarak nispi etki doğurur. Bu nedenle yükümlü pay sahibinin borca aykırı biçimde üçüncü kişiye devri halinde devir geçerli kalmakta, üçüncü kişiden iade talebi çoğu durumda mümkün olmamakta ve ihlalin yaptırımı tazmin sorumluluğu çerçevesinde gündeme gelmektedir.
Önalım hakkı bakımından doktrinde sınırlı (nitelikli) ve sınırsız (adi) önalım ayrımı yapılmaktadır. Sınırsız önalımda bedel ve usul üçüncü kişiyle yapılan satış şartlarına göre belirlenirken, sınırlı önalımda bedelin veya bedelin belirlenme yönteminin sözleşmede önceden düzenlenmesi mümkündür. Uygulamada özellikle değerleme yöntemlerinin veya bedel belirleme kriterlerinin sözleşmede açık şekilde düzenlenmesi, pay devri süreçlerinde ortaya çıkabilecek belirsizliklerin azaltılması bakımından önem taşımaktadır.
Önalım hakkı esas itibarıyla ortaklık yapısına üçüncü kişilerin girişini kontrol etmeye yönelik bir araç olmakla birlikte, dolaylı biçimde çıkış mekanizmasının da bir parçasını oluşturur. Zira payını devretmek isteyen pay sahibinin öncelikle diğer pay sahiplerine satış imkanı tanıması, ortaklık içindeki pay sahiplerinin yatırım üzerindeki kontrolünü sürdürmesine olanak sağlar.
B. Alım ve Satım Opsiyonları ve Çıkış Mekanizmaları
Alım ve satım opsiyonları, pay sahipleri sözleşmelerinde pay devri ve çıkış senaryolarının tasarımında önemli rol oynayan sözleşmesel araçlardır. Bu opsiyonlar, hak sahibine muhatabın iradesinden bağımsız biçimde tek taraflı beyanla belirli payları belirli şartlar altında satın alma veya satma imkanı tanır.
Alım opsiyonu (call option) kullanıldığında hak sahibinin payların kendisine devrini talep etme yetkisi doğmakta; muhatap bakımından ise payları devretme borcu ortaya çıkmaktadır. Satım opsiyonu (put option) ise bunun tersine, hak sahibine paylarını belirlenen koşullarla karşı tarafa satma imkanı tanımakta ve muhatabı payları satın alma yükümlülüğü altına sokmaktadır.
Bu tür opsiyonlar özellikle yatırımcı ilişkilerinde çıkış mekanizmasının hukuki tasarımında önemli rol oynar. Örneğin yatırımcıların belirli bir süre sonunda yatırımlarını realize edebilmeleri için put opsiyonu düzenlenebilmekte; çoğunluk pay sahiplerine ise belirli şartların gerçekleşmesi halinde payları devralma imkanı tanıyan call opsiyonları verilebilmektedir.
Opsiyonlar aynı zamanda ortaklık ilişkilerinde ortaya çıkabilecek kilitlenme (deadlock) durumlarının çözümünde de kullanılabilmektedir. Özellikle eşit ortaklık yapılarında taraflar arasında yönetimsel veya stratejik konularda uzlaşma sağlanamaması halinde, pay sahipleri sözleşmelerinde çeşitli “buy-out” mekanizmalarına yer verilebilmektedir. Bu kapsamda uygulamada “Russian roulette” veya “Texas shoot-out” olarak adlandırılan mekanizmalar, taraflardan birinin belirli bir fiyat üzerinden diğer tarafın paylarını satın almayı teklif etmesi ve karşı tarafın bu teklifi kabul ederek paylarını devretmesi veya aynı fiyat üzerinden teklif sahibinin paylarını satın alması esasına dayanmaktadır. Bu tür düzenlemeler, uzun süreli kilitlenme durumlarının ortaklık faaliyetlerini olumsuz etkilemesini önlemek amacıyla sözleşmelerde yer alabilmektedir.
Opsiyon mekanizmalarının uygulanabilirliği bakımından satılan payların belirli veya belirlenebilir olması ve bedelin belirli ya da belirlenebilir şekilde düzenlenmesi önem taşımaktadır. Bedelin sabit bir tutar olarak belirlenmesi, hesaplama formülüne bağlanması veya bağımsız değerleme yöntemine atıf yapılması uygulamada sıkça tercih edilen yöntemlerdir. Bu unsurların açık şekilde düzenlenmemesi halinde opsiyonun kullanılmasına rağmen geçerli bir satış ilişkisinin kurulup kurulamayacağı uyuşmazlık konusu haline gelebilmektedir.
C. Birlikte Satma ve Birlikte Satmaya Zorlama (Tag Along / Drag Along)
Birlikte satma ve birlikte satmaya zorlama hakları, pay sahipleri sözleşmelerinde özellikle çıkış senaryolarının düzenlenmesinde önemli rol oynayan mekanizmalardır.
Birlikte satma hakkı (tag along), kural olarak azınlık pay sahiplerinin korunmasına hizmet eden bir düzenleme olup pay sahiplerinden birinin paylarını üçüncü kişiye satması halinde diğer pay sahiplerine de aynı satış işlemine aynı koşullar altında katılma imkanı tanır. Bu sayede azınlık pay sahipleri, ortaklık yapısında meydana gelebilecek kontrol değişikliği karşısında şirkette istemedikleri bir pay sahibiyle birlikte kalma riskini azaltarak paylarını aynı alıcıya devredebilme imkanına sahip olur.
Birlikte satmaya zorlama hakkı (drag along) ise çoğunluk pay sahiplerine üçüncü kişiye satış sürecinde diğer pay sahiplerini de satışa dahil etme yetkisi tanıyan bir mekanizmadır. Bu düzenleme özellikle şirketin tamamının veya kontrol payının satılmasının hedeflendiği işlemlerde satışın gerçekleştirilmesini kolaylaştırır. Zira alıcılar çoğu zaman şirket üzerinde kontrol sağlayacak veya mümkünse tüm payları devralabilecekleri bir işlem yapısını tercih etmektedir.
Bu nedenle drag along mekanizması, azınlık pay sahiplerinin satış sürecini bloke etme riskini ortadan kaldırarak şirketin satılabilirliğini artırmaktadır. Buna karşılık tag along düzenlemesi de azınlık pay sahiplerinin menfaatlerini koruyarak kontrol değişikliğinin eşit koşullar altında gerçekleşmesini sağlamaktadır.
Bu iki mekanizma birlikte değerlendirildiğinde, pay sahipleri sözleşmelerinde şirketin üçüncü kişilere satışına ilişkin exit senaryolarının hukuki tasarımında önemli bir denge kurulduğu görülmektedir. Bu hükümlerin etkin biçimde uygulanabilmesi için tetikleyici şartların, satışa konu pay oranının, fiyat eşitliği ilkesinin ve bildirim prosedürlerinin sözleşmede açık biçimde düzenlenmesi önem taşımaktadır.
İHLAL VE YAPTIRIMLAR
Pay sahipleri sözleşmesinde öngörülen hakların ihlali halinde uygulanacak yaptırımlar, ihlalin hangi aşamada gerçekleştiğine göre farklılık gösterebilir.
Üçüncü kişiye devir henüz gerçekleşmemişse, borçlar hukuku çerçevesinde kural olarak aynen ifa talebi gündeme gelebilir. Bu durumda hak sahibi, sözleşmeden doğan yükümlülüğün yerine getirilmesini talep edebilir.
Buna karşılık payın sözleşmede öngörülen haklara aykırı biçimde üçüncü kişiye devredilmesi halinde, sözleşme hükümlerinin üçüncü kişiler bakımından doğrudan etkili olmaması nedeniyle aynen ifa talep edilmesi çoğu durumda mümkün değildir. Bu durumda hak sahibi, borca aykırılık nedeniyle tazminat talep edebilir.
Bu nedenle pay sahipleri sözleşmelerinin hazırlanması aşamasında ihlal risklerini azaltacak mekanizmaların açık ve sistematik şekilde düzenlenmesi önem taşımaktadır. Özellikle bildirim süreleri, hak kullanım prosedürleri, değerleme yöntemleri ve ihlal halinde uygulanacak yaptırımların ayrıntılı biçimde belirlenmesi, sözleşmenin etkinliğini artırmaktadır.
SONUÇ
Pay sahipleri sözleşmelerinde öngörülen önalım hakkı, alım ve satım opsiyonları ile birlikte satma ve birlikte satmaya zorlama hükümleri, pay devrinin serbestliği ilkesini bütünüyle ortadan kaldırmaksızın ortaklık ilişkisine özgü riskleri yönetmeyi amaçlayan sözleşmesel araçlar olarak ortaya çıkmaktadır.
Önalım hakları, ortaklık yapısına üçüncü kişilerin girişini kontrol etmeye hizmet ederken; alım ve satım opsiyonları pay sahiplerine belirli koşullar altında ortaklıktan çıkma veya pay oranlarını yeniden düzenleme imkanı tanımaktadır. Tag along ve drag along hükümleri ise özellikle üçüncü kişilere satış senaryolarında azınlığın korunması ile şirketin satılabilirliğinin artırılması arasında sözleşmesel bir denge kurmaktadır.
Bununla birlikte söz konusu mekanizmaların etkinliği yalnızca hak tanımlarına değil, bu hakların kullanılmasına ilişkin usul ve şartların açık biçimde düzenlenmesine bağlıdır. Bu nedenle pay sahipleri sözleşmelerinde çıkış mekanizmalarının tasarımı, yalnızca pay devrinin teknik boyutuna değil, aynı zamanda ortaklık ilişkisinin ekonomik ve stratejik hedeflerine uygun bir yapı kurulmasına da hizmet etmektedir.
